短期內(nèi)人民幣匯率將維持穩(wěn)定

　　【摘要】短期內(nèi)人民幣匯率將維持穩(wěn)定，近期，人民幣兌美元中間價一度連續(xù)下調(diào)，市場對于人民幣貶值的擔憂隱現(xiàn)。通過對政策預期、經(jīng)濟形勢以及外部市場環(huán)境的梳理，我們認為短期人民幣匯率不具備再次大幅貶值的基礎，預計將在當前水平維持穩(wěn)定。

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　　近期，人民幣兌美元中間價一度連續(xù)下調(diào)，市場對于人民幣貶值的擔憂隱現(xiàn)。通過對政策預期、經(jīng)濟形勢以及外部市場環(huán)境的梳理，我們認為短期人民幣匯率不具備再次大幅貶值的基礎，預計將在當前水平維持穩(wěn)定。

　　去年11月至今年1月初，在美聯(lián)儲加息預期之下人民幣兌美元匯率出現(xiàn)大幅貶值，隨著資金外流壓力的增加，市場對于人民幣貶值的擔憂不斷升溫，對于人民幣匯率貶值到7的預期是當時較為普遍的看法。而1月中旬之后，隨著中國央行對匯率維穩(wěn)的不斷表態(tài)，人民幣兌美元匯率逐漸回穩(wěn)。然而，近期人民幣兌美元中間價一度連續(xù)5日下調(diào)，雖然近日貶值幅度有所收斂，但市場對于人民幣貶值的擔憂隱現(xiàn)。

　　政策維穩(wěn)基調(diào)定格，貨幣政策工具有所轉(zhuǎn)變

　　自“8·11匯改”以來，人民幣匯率波動幅度明顯加大，尤其是在今年1月初匯率貶值速度進一步加速。匯率市場的波動也引發(fā)了管理層的關注，1月7日中國央行網(wǎng)站轉(zhuǎn)載中國貨幣網(wǎng)評論員文章指出，當前人民幣匯率對一籃子貨幣有條件繼續(xù)保持基本穩(wěn)定，央行有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。自此之后市場對于央行維穩(wěn)匯率的信心不斷明確，2月13日，中國人民銀行行長周小川在接受《財新周刊》采訪時表示：“從基本面看人民幣不具備持續(xù)貶值的基礎，匯改推進會把握合適的時機和窗口，不會讓投機力量主導市場情緒。”在政策維穩(wěn)的指導下，市場情緒逐漸穩(wěn)定，CNH-CNY匯差也由最高時的千點之上迅速回落，目前穩(wěn)定在百點匯差之內(nèi)。

　　同時，在前期央行匯率維穩(wěn)的不斷表態(tài)中，市場對于央行通過雙降來釋放流動性的預期不斷下降，匯率市場維持穩(wěn)定上升成為更為迫切的需求。雖然近日央行對于貨幣政策的定性由之前的“穩(wěn)健”微調(diào)為“穩(wěn)健略偏寬松”狀態(tài)，但我們認為這并未扭轉(zhuǎn)市場對于降準尤其是降息空間有限的看法。雖然2月最后一日央行宣布降準50個基點，但是結合當前流動性市場短期收緊和政策空間來看，此次降準的短期效應偏重：本周有1.16萬億元逆回購到期，加上周一投放的2300億元逆回購，覆蓋近萬億元流動性壓力，從而短期緩解流動性狀況。央行3月1日宣布暫停公開市場操作和資金利率的普遍下滑可以驗證上述邏輯。從整體政策環(huán)境來看，考慮到人民幣維穩(wěn)的需求，后期央行仍將集中于公開市場操作等定向調(diào)控工具來穩(wěn)定流動性，對于降準，尤其是降息的應用將變得更加謹慎。

　　因此，從匯率維穩(wěn)和貨幣政策工具應用多樣化的政策導向來看，人民幣匯率持續(xù)大幅貶值的政策環(huán)境不充分。

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　　【摘要】短期內(nèi)人民幣匯率將維持穩(wěn)定，近期，人民幣兌美元中間價一度連續(xù)下調(diào)，市場對于人民幣貶值的擔憂隱現(xiàn)。通過對政策預期、經(jīng)濟形勢以及外部市場環(huán)境的梳理，我們認為短期人民幣匯率不具備再次大幅貶值的基礎，預計將在當前水平維持穩(wěn)定。

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　　改革進程不斷深入，期待經(jīng)濟數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)

　　最新公布的中國PMI數(shù)據(jù)再次低于市場預期，官方制造業(yè)PMI跌至49，連續(xù)第七個月低于榮枯線，且為2015年以來新低。2月PMI回落有三方面原因：首先春節(jié)因素導致部分企業(yè)停產(chǎn)檢修、員工集中返鄉(xiāng)，內(nèi)需整體不足;其次供給側改革背景下，去庫存壓力較大，新增產(chǎn)能減少，生產(chǎn)指數(shù)降至50.2;最后，美元加息預期減弱，大宗商品企穩(wěn)反彈，原材料價格回升導致企業(yè)采購意愿下降，采購指數(shù)回落至47.9。

　　不過從春節(jié)前后，尤其是隨著全國兩會時間臨近，不斷出臺的利好政策來看，改革進程和清庫存動作不斷深入，對于中國經(jīng)濟下行壓力的改善我們抱以樂觀預期。不論是地方供給側改革方案落地，還是李克強總理表態(tài)通過千億基金緩解煤炭、鋼鐵行業(yè)就業(yè)壓力，“國企改革十項試點”的公布來看，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級步伐逐漸深入，后期靜待業(yè)績落地和經(jīng)濟數(shù)據(jù)的改善。

　　在改革陣痛與轉(zhuǎn)型升級的過程中，GDP增速下滑給人民幣匯率施加一定壓力。但隨著改革進程的不斷推進，經(jīng)濟企穩(wěn)回升的預期將支撐人民幣匯率相較于他國維持相對偏高的競爭力。

　　部分國家負利率，美聯(lián)儲加息節(jié)奏調(diào)整，外部壓力緩解

　　歐洲央行去年12月宣布下調(diào)隔夜存款利率10個基點至-0.3%，并宣布將延長QE到2017年3月或更長。日本央行宣布從2月16日開始實施負利率。目前有不少國家進入了負利率狀態(tài)，如果從資金逐利的角度來看，在國內(nèi)資金利率水平相對較高的現(xiàn)實之下，資金外流的壓力將有所緩解，人民幣資產(chǎn)的吸引力將有所增強。這也給緩沖美聯(lián)儲加息對人民幣匯率的貶值壓力提供了可能。

　　從美聯(lián)儲加息節(jié)奏來看，春節(jié)前后美聯(lián)儲加息預期發(fā)生了較大變化。春節(jié)前市場對于2016年美聯(lián)儲加息次數(shù)的普遍預期為4次，但在之后由于美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的差強人意和美聯(lián)儲對國際金融市場因子考慮權重的增強，市場對于美聯(lián)儲加息次數(shù)的預期直線下降。

　　因此，不論是負利率的現(xiàn)實情況還是美聯(lián)儲加息的節(jié)奏預期，均顯示短期人民幣受國際市場影響大幅貶值的壓力有所下降。從時間節(jié)點來看，下半年人民幣兌美元匯率或?qū)⒁蛎缆?lián)儲加息預期的變化出現(xiàn)一定幅度的波動。

　　綜上，結合政策預期、經(jīng)濟形勢以及外部市場環(huán)境來看，我們認為短期人民幣匯率不具備再次大幅貶值的基礎，預計將在當前水平維持穩(wěn)定。同時結合遠期匯率水平與即期匯率匯差大幅收窄的情況來看，人民幣兌美元匯率貶值預期已經(jīng)大幅收斂。在2016年下半年，如果美聯(lián)儲加息節(jié)奏變得緊湊，人民幣匯率波動或?qū)⒃俣仍黾?。但如果屆時改革成果開始顯現(xiàn)，去庫存顯著和業(yè)績兌現(xiàn)帶動經(jīng)濟企穩(wěn)回升的預期能夠如期而至，人民幣匯率將最終因經(jīng)濟的核心推動而維持穩(wěn)定。

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