2015年證券從業(yè)資格《投資分析》考點速記:宏觀經(jīng)濟分析

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　　第三章 宏觀經(jīng)濟分析

　　【考點一】宏觀經(jīng)濟分析概述

　　一、宏觀經(jīng)濟分析的意義

　　1.判斷證券市場的總體變動趨勢。

　　2.把握整個證券市場的投資價值。

　　3.掌握宏觀經(jīng)濟政策對證券市場的影響力度與方向。

　　4.了解轉(zhuǎn)型背景下宏觀經(jīng)濟對股市的影響不同于成熟市場經(jīng)濟，了解中國股市表現(xiàn)和宏觀經(jīng)濟相背離的原因。

　　二、宏觀經(jīng)濟分析的基本方法

　　1.總量分析法

　　總量分析法是指對影響宏觀經(jīng)濟運行總量指標(biāo)的因素及其變動規(guī)律進行分析，如對國民生產(chǎn)總值、消費額、投資額、銀行貸款總額及物價水平的變動規(guī)律的分析等，進而說明整個經(jīng)濟的狀態(tài)和全貌。

　　2.結(jié)構(gòu)分析法

　　結(jié)構(gòu)分析法是指對經(jīng)濟系統(tǒng)中各組成部分及其對比關(guān)系變動規(guī)律的分析。

　　三、評價宏觀經(jīng)濟形勢的基本指標(biāo)

　　1.國民經(jīng)濟總體指標(biāo)

　　(1)國內(nèi)生產(chǎn)總值。國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)是指一個國家(或地區(qū))所有常住居民在一定時期內(nèi)(一般按年統(tǒng)計)生產(chǎn)活動的最終成果。

　　GDP=GNP-本國居民在國外的收入+外國居民在本國的收入

　　=GNP-(本國生產(chǎn)要素在國外取得的收入-本國付給外國生產(chǎn)要素的收入)

　　=GNP-國外要素收入凈額

　　國內(nèi)生產(chǎn)總值有三種表現(xiàn)形態(tài)，即價值形態(tài)、收入形態(tài)和產(chǎn)品形態(tài)。

　　在實際核算中，國內(nèi)生產(chǎn)總值有三種計算方法，即生產(chǎn)法、收入法和支出法。

　　(2)工業(yè)增加值。工業(yè)增加值是指工業(yè)行業(yè)在報告期內(nèi)以貨幣表現(xiàn)的工業(yè)生產(chǎn)活動的最終成果，是衡量國民經(jīng)濟的重要統(tǒng)計指標(biāo)之一。

　　工業(yè)增加值有兩種計算方法：一是生產(chǎn)法;二是收入法。

　　(3)失業(yè)率。失業(yè)率是指勞動力人口中失業(yè)人數(shù)所占的百分比。勞動力人口是指年齡在16歲以上具有勞動能力的人的全體。目前，我國統(tǒng)計部門公布的失業(yè)率為城鎮(zhèn)登記失業(yè)率，即城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數(shù)占城鎮(zhèn)從業(yè)人數(shù)與城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數(shù)之和的百分比。

　　(4)通貨膨脹。通貨膨脹是指一般物價水平持續(xù)、普遍、明顯的上漲。對通貨膨脹的衡量可以通過對一般物價水平上漲幅度的衡量來進行。一般說來，常用的指標(biāo)有：零售物價指數(shù)、生產(chǎn)者價格指數(shù)、國民生產(chǎn)總值物價平減指數(shù)等。

　　(5)宏觀經(jīng)濟運行景氣指標(biāo)一一PMI。采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)是根據(jù)企業(yè)采購與供應(yīng)經(jīng)理的問卷調(diào)查數(shù)據(jù)而編制的月度公布指數(shù)。

　　(6)國際收支。國際收支一般是一國居民在一定時期內(nèi)與非本國居民在政治、經(jīng)濟、軍事、文化及其他往來中所產(chǎn)生的全部交易的系統(tǒng)記錄。這里的居民是指在國內(nèi)居住1年以上的自然人和法人。

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　　2.投資指標(biāo)

　　投資規(guī)模是指一定時期在國民經(jīng)濟各部門、各行業(yè)再生產(chǎn)中投入資金的數(shù)量。全社會固定資產(chǎn)投資是衡量投資規(guī)模的主要變量。

　　3.消費指標(biāo)

　　(1)社會消費品零售總額。社會消費品零售總額是指國民經(jīng)濟各行業(yè)通過多種商品流通渠道向城鄉(xiāng)居民和社會集團供應(yīng)的消費品總額。

　　(2)城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額。城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額是指某一時點城鄉(xiāng)居民存人銀行及農(nóng)村信用社的儲蓄金額，包括城鎮(zhèn)居民儲蓄存款和農(nóng)民個人儲蓄存款，不包括居民的手持現(xiàn)金和工礦企業(yè)、部隊、機關(guān)、團體等單位存款。

　　(3)居民可支配收入。居民可支配收人是居民家庭在一定時期內(nèi)獲得并且可以用來自由支配的收入。

　　4.金融指標(biāo)

　　(1)總量指標(biāo)

　?、儇泿殴?yīng)量。貨幣供應(yīng)量是單位和居民個人在銀行的各項存款和手持現(xiàn)金之和，其變化反映了中央銀行貨幣政策的變化，對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、金融市場尤其是證券市場的運行和居民個人的投資行為有著重大的影響。

　　我國現(xiàn)行貨幣統(tǒng)計制度將貨幣供應(yīng)量劃分為三個層次：

　　a.流通中現(xiàn)金(M0)，指單位庫存現(xiàn)金和居民手持現(xiàn)金之和，其中“單位”指銀行體系以外的企業(yè)、機關(guān)、團體、部隊、學(xué)校等單位。

　　b.狹義貨幣供應(yīng)量(M1)，指M0加上單位在銀行的可開支票進行支付的活期存款。

　　c.廣義貨幣供應(yīng)量(M2)，指M1加上單位在銀行的定期存款和城鄉(xiāng)居民個人在銀行的各項儲蓄存款以及證券公司的客戶保證金。

　　其中，中國人民銀行從2001年7月起，將證券公司客戶保證金計入廣義貨幣供應(yīng)量M2。M2與M1的差額，通常稱為準(zhǔn)貨幣。

　?、诮鹑跈C構(gòu)各項存貸款余額。金融機構(gòu)各項存貸款余額是指某一時點金融機構(gòu)存款金額(包括企業(yè)存款、財政存款、機關(guān)團體存款、城鄉(xiāng)儲蓄存款、農(nóng)業(yè)存款、信托及其他類貸款)與金融機構(gòu)貸款金額(包括工業(yè)貸款、農(nóng)業(yè)貸款、商業(yè)貸款、建筑業(yè)貸款、私營及個人貸款、鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)貸款、固定資產(chǎn)貸款、信托及其他類貸款)。

　?、劢鹑谫Y產(chǎn)總量。金融資產(chǎn)總量是指手持現(xiàn)金、銀行存款、有價證券、保險等其他資產(chǎn)的總和。

　　④社會融資總量。社會融資總量是全面反映金融與經(jīng)濟關(guān)系以及金融對實體經(jīng)濟資金支持的總量指標(biāo)。

　?、萃鈪R儲備。外匯儲備是一國對外債權(quán)的總和，用于償還外債和支付進口，是國際儲備的一種。一國的國際儲備除了外匯儲備外，還包括黃金儲備、特別提款權(quán)和在國際貨幣基金組織(IMF)的儲備頭寸。

　　⑥外匯占款。外匯占款是指受資國中央銀行收購?fù)鈪R資產(chǎn)而相應(yīng)投放的本國貨幣。

　　(2)利率

　　利率(或稱利息率)是指在借貸期內(nèi)所形成的利息額與本金的比率。

　?、儋N現(xiàn)率與再貼現(xiàn)率。貼現(xiàn)是指銀行應(yīng)客戶的要求，買進其未到付款日期的票據(jù)。辦理貼現(xiàn)業(yè)務(wù)時，銀行向客戶收取一定的利息，稱為貼現(xiàn)利息或折扣，其對應(yīng)的比率即貼現(xiàn)率。再貼現(xiàn)率是商業(yè)銀行由于資金周轉(zhuǎn)的需要，以未到期的合格票據(jù)再向中央銀行貼現(xiàn)時所適用的利率。

　　②同業(yè)拆借利率。同業(yè)拆借利率是指銀行同業(yè)之間的短期資金借貸利率。

　?、刍刭徖??；刭徥墙灰纂p方在全國統(tǒng)一同業(yè)拆借中心進行的以債券(包括國債、政策性金融債和中央銀行融資券)為權(quán)利質(zhì)押的一種短期資金融通業(yè)務(wù)，是指資金融入方(正回購方)在將債券出質(zhì)給資金融出方(逆回購方)融人資金的同時，雙方約定在將來某一日期由正回購方按某一約定利率計算的資金額向逆回購方返還資金，逆回購方向正回購方返還原出質(zhì)債券的融資行為。該約定的利率即回購利率。

　?、芨黜棿尜J款利率。各項存貸款利率包括金融機構(gòu)對客戶存貸款利率，即城鄉(xiāng)居民和企事業(yè)單位存貸款利率、中國人民銀行對金融機構(gòu)存貸款利率、優(yōu)惠貸款利率。

　　(3)匯率

　　匯率是外匯市場上一國貨幣與他國貨幣相互交換的比率。

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　　5.財政指標(biāo)

　　(1)財政收入。財政收入指國家財政參與社會產(chǎn)品分配所取得的收入，是實現(xiàn)國家職能的財力保證。

　　(2)財政支出。財政支出是指國家財政將籌集起來的資金進行分配使用，以滿足經(jīng)濟建設(shè)和各項事業(yè)的需要。

　　(3)赤字或結(jié)余。財政收入與財政支出的差額即為赤字(差值為負(fù)時)或結(jié)余(差值為正時)。

　　6.主權(quán)債務(wù)

　　主權(quán)債務(wù)是指一國以自己的主權(quán)為擔(dān)保向外(不管是向國際貨幣基金組織，還是向世界銀行，還是向其他國家)借來的債務(wù)。主權(quán)債務(wù)危機的實質(zhì)是國家債務(wù)信用危機。一般對債務(wù)風(fēng)險的判斷都是基于國債負(fù)擔(dān)率、赤字率、債務(wù)依存度、償債率這樣一些指標(biāo)。國債負(fù)擔(dān)率又稱國民經(jīng)濟承受能力，是指國債累計余額占國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比重。這一指標(biāo)著眼于國債存量，反映了整個國民經(jīng)濟對國債的承受能力。國際公認(rèn)的國債負(fù)擔(dān)率的警戒線為發(fā)達(dá)國家不超過60%，發(fā)展中國家不超過45%。債務(wù)依存度是指當(dāng)年的債務(wù)收入與財政支出的比例關(guān)系。其計算公式是：債務(wù)依存度=(當(dāng)年債務(wù)收入額÷當(dāng)年財政支出額)×100%。國際上一般認(rèn)為，一般國家的償債率的警戒線為20%，發(fā)展中國家為25%，危險線為30%。當(dāng)償債率超過25%時，說明該國外債還本付息負(fù)擔(dān)過重，有可能發(fā)生債務(wù)危機。

　　《馬斯特里赫特條約》規(guī)定，財政赤字占GDP的比例(赤字率)不得超過3%，國債負(fù)擔(dān)率(公共部門債務(wù)率)不得超過GDP的60%。這被認(rèn)為是目前國際上通行的一國政府債務(wù)風(fēng)險的警戒線指標(biāo)。主權(quán)債務(wù)危機一般會產(chǎn)生以下的負(fù)面影響：①導(dǎo)致新的貿(mào)易保護;②危機國財政緊縮、稅收增加和失業(yè)率增加，社會矛盾激化;③危機國貨幣貶值，資金外流;④危機國國債收益率上升，籌資成本大幅度增加，甚至無法發(fā)行國債。

　　【考點二】宏觀經(jīng)濟分析與證券市場

　　一、宏觀經(jīng)濟運行對證券市場的影響

　　宏觀經(jīng)濟運行對證券市場的影響主要表現(xiàn)在以下方面：

　　1.企業(yè)經(jīng)濟效益

　　公司的經(jīng)濟效益會隨著宏觀經(jīng)濟運行周期、宏觀經(jīng)濟政策、利率水平和物價水平等宏觀經(jīng)濟因素的變動而變動。

　　2.居民收入水平。

　　3.投資者對股價的預(yù)期。

　　4.資金成本。

　　二、宏觀經(jīng)濟變動與證券市場波動的關(guān)系

　　1.國內(nèi)生產(chǎn)總值變動

　　(1)持續(xù)、穩(wěn)定、高速的GDP增長。在這種情況下，證券市場將呈現(xiàn)上升走勢。

　　(2)高通貨膨脹下的GDP增長。當(dāng)經(jīng)濟處于嚴(yán)重失衡下的高速增長時，總需求大大超過總供給，這將表現(xiàn)為高的通貨膨脹率。失衡的經(jīng)濟增長必將導(dǎo)致證券市場行情下跌。

　　(3)宏觀調(diào)控下的GDP減速增長。當(dāng)GDP呈失衡的高速增長時，政府可能采取宏觀調(diào)控措施以維持經(jīng)濟的穩(wěn)定增長，這樣必然減緩GDP的增長速度。這時，證券市場亦將反映這種好的形勢而呈平穩(wěn)漸升的態(tài)勢。

　　(4)轉(zhuǎn)折性的GDP變動。如果GDP一定時期以來呈負(fù)增長，當(dāng)負(fù)增長速度逐漸減緩并呈現(xiàn)向正增長轉(zhuǎn)變的趨勢時，表明惡化的經(jīng)濟環(huán)境逐步得到改善，證券市場走勢也將由下跌轉(zhuǎn)為上升。當(dāng)GDP由低速增長轉(zhuǎn)向高速增長時，表明低速增長中，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)得到調(diào)整，經(jīng)濟的瓶頸制約得以改善，新一輪經(jīng)濟高速增長已經(jīng)來臨，證券市場亦將伴之以快速上漲之勢。

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　　2.經(jīng)濟周期變動

　　(1)經(jīng)濟總是處在周期性運動中。股價伴隨經(jīng)濟周期相應(yīng)波動，但股價的波動超前于經(jīng)濟運動，股價波動是永恒的。

　　(2)收集有關(guān)宏觀經(jīng)濟資料和政策信息，隨時注意經(jīng)濟發(fā)展動向。正確把握當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展處于經(jīng)濟周期的何種階段，對未來作出正確判斷。

　　(3)把握經(jīng)濟周期，認(rèn)清經(jīng)濟形勢。不要被股價的小漲、小跌迷惑而追逐小利或回避小失，這一點對中長期投資者尤為重要。

　　3.通貨變動

　　(1)通貨膨脹對證券市場的影響。通貨膨脹對證券市場特別是個股的影響，沒有一成不變的規(guī)律可循，完全可能產(chǎn)生反方向影響，所以應(yīng)具體情況具體分析。

　　(2)通貨緊縮對證券市場的影響。通貨緊縮將損害消費者和投資者的積極性，造成經(jīng)濟衰退和經(jīng)濟蕭條，與通貨膨脹一樣不利于幣值穩(wěn)定和經(jīng)濟增長。

　　三、宏觀經(jīng)濟政策分析

　　1.財政政策

　　(1)財政政策的手段

　　財政政策的手段主要包括國家預(yù)算、稅收、國債、財政補貼、財政管理體制、轉(zhuǎn)移支付制度等。這些手段可以單獨使用，也可以配合協(xié)調(diào)使用。

　　(2)財政政策的種類及其對證券市場的影響

　　財政政策分為擴張性財政政策、緊縮性財政政策和中性財政政策。緊縮財政政策將使得過熱的經(jīng)濟受到控制，證券市場也將走弱，因為這預(yù)示著未來經(jīng)濟將減速增長或走向衰退;而擴張性財政政策將刺激經(jīng)濟發(fā)展，證券市場則將走強，因為這預(yù)示著未來經(jīng)濟將加速增長或進入繁榮階段。

　　具體而言，實施積極財政政策對證券市場的影響有：

　　①減少稅收，降低稅率，擴大減免稅范圍。

　?、跀U大財政支出，加大財政赤字。

　　③減少國債發(fā)行(或回購部分短期國債)。

　?、茉黾迂斦a貼。

　　2.貨幣政策

　　(1)貨幣政策及其作用

　　貨幣政策，是指政府為實現(xiàn)一定的宏觀經(jīng)濟目標(biāo)所制定的關(guān)于貨幣供應(yīng)和貨幣流通組織管理的基本方針和基本準(zhǔn)則。

　?、偻ㄟ^調(diào)控貨幣供應(yīng)總量保持社會總供給與總需求的平衡。

　?、谕ㄟ^調(diào)控利率和貨幣總量控制通貨膨脹，保持物價總水平的穩(wěn)定。

　?、壅{(diào)節(jié)國民收入中消費與儲蓄的比例。

　?、芤龑?dǎo)儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化并實現(xiàn)資源的合理配置。

　　(2)貨幣政策工具

　　貨幣政策工具可分為一般性政策工具(包括法定存款準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)政策、公開市場業(yè)務(wù))和選擇性政策工具(包括直接信用控制、間接信用指導(dǎo)等)。

　　(3)貨幣政策的運作

　?、倬o的貨幣政策。緊的貨幣政策的主要政策手段是：減少貨幣供應(yīng)量，提高利率，加強信貸控制。

　　②松的貨幣政策。松的貨幣政策的主要政策手段是：增加貨幣供應(yīng)量，降低利率，放松信貸控制。

　　(4)貨幣政策對證券市場的影響

　?、倮?。一般來說，利率下降時，股票價格就上升;而利率上升時，股票價格就下降。

　　②中央銀行的公開市場業(yè)務(wù)對證券價格的影響。當(dāng)政府傾向于實施較為寬松的貨幣政策時，中央銀行就會大量購進有價證券，從而使市場上貨幣供給量增加。

　?、壅{(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量對證券市場的影響。中央銀行可以通過法定存款準(zhǔn)備金率和再貼現(xiàn)政策調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，從而影響貨幣市場和資本市場的資金供求，進而影響證券市場。

　?、苓x擇性貨幣政策工具對證券市場的影響。

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　　3.匯率

　　(1)匯率制度。匯率制度主要有四種：自由浮動匯率制度、有管理的浮動匯率制度、目標(biāo)區(qū)間管理和固定匯率制度。

　　(2)匯率變化對證券市場的影響。匯率對證券市場的影響是多方面的。一般來講，～國的經(jīng)濟越開放，證券市場的國際化程度越高，證券市場受匯率的影響越大。這里匯率用單位外幣的本幣標(biāo)值來表示。

　　4.收入政策

　　(1)收入政策是國家為實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟調(diào)控總目標(biāo)和總?cè)蝿?wù)，針對居民收入水平高低、收入差距大小在分配方面制定的原則和方針。收入政策目標(biāo)包括收人總量目標(biāo)和收入結(jié)構(gòu)目標(biāo)。

　　(2)我國收人政策的變化及其對證券市場的影響。我國個人收人分配實行以按勞分配為主體、多種分配方式并存的收入分配政策。

　　四、國際金融市場環(huán)境分析

　　國際金融市場按經(jīng)營業(yè)務(wù)的種類劃分，可以分為貨幣市場、證券市場、外匯市場、黃金市場和期權(quán)期貨市場。

　　國際金融市場的劇烈動蕩會通過各種途徑影響我國的證券市場：

　　1.國際金融市場動蕩通過人民幣匯率預(yù)期影響我國證券市場。

　　2.國際金融市場動蕩通過宏觀面間接影響我國證券市場。

　　3.國際金融市場動蕩通過微觀面直接影響我國證券市場。

　　【考點三】證券市場的供求關(guān)系

　　一、供給方

　　證券市場的供給主體是公司(企業(yè))、政府與政府機構(gòu)以及金融機構(gòu)。

　　二、需求方

　　證券投資者是證券市場的需求主體，也是市場資金的供給者。

　　1.根據(jù)投資者的行為主體不同，可以把投資者分為個人投資者和機構(gòu)投資者。

　　2.根據(jù)投資證券市場的目的不同，可以把投資者分為長期投資者和短期投資者。

　　三、證券市場供給/需求的決定因素

　　1.證券市場供給的主體是上市公司，上市公司的質(zhì)量和數(shù)量是證券市場供給方的主要影響因素。

　　2.證券市場需求，即證券市場資金量的供給，主要是指能夠進入證券市場的資金總量。證券市場需求主要受到以下因素的影響：

　　(1)宏觀經(jīng)濟環(huán)境。

　　(2)政策因素。

　　(3)居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

　　(4)機構(gòu)投資者的培育和壯大。

　　(5)資本市場的逐步對外開放。

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　　四、股權(quán)分置改革

　　非流通股和社會流通股股票表現(xiàn)出不同股、不同價、不同權(quán)的特征，這一特殊的市場制度與結(jié)構(gòu)被稱為股權(quán)分置。

　　股權(quán)分置改革必將對滬、深證券市場產(chǎn)生以下極其深刻、積極的影響：

　　1.不同股東之間的利益行為機制在股改后趨于一致化。

　　2.股權(quán)分置改革有利于上市公司定價機制的統(tǒng)一，市場的資源配置功能和價值發(fā)現(xiàn)功能進一步得到優(yōu)化。

　　3.股權(quán)分置改革完成后，大股東違規(guī)行為將被利益牽制，理性化行為趨于突出。

　　4.股權(quán)分置改革有利于建立和完善上市公司管理層的激勵和約束機制。

　　5.股權(quán)分置改革后上市公司整體目標(biāo)趨于一致，長期激勵將成為戰(zhàn)略規(guī)劃的重要內(nèi)容。

　　6.股權(quán)分置改革之后金融創(chuàng)新進一步活躍，上市公司重組并購行為增多。股改之后，證券市場的創(chuàng)新空間將大為拓展。

　　7.股權(quán)分置改革之后市場供給增加，流動性增強。

　　五、《中華人民共和國證券法》和《中華人民共和國公司法》的重新修訂

　　新修訂的《中華人民共和國證券法》共12章240條，薪修訂的《中華人民共和國公司法》共13章219條。兩法修訂的主要內(nèi)容和基本精神如下：

　　1.積極穩(wěn)妥推進市場創(chuàng)新。

　　2.切實加大對投資者的保護力度。本次兩法修訂突出強調(diào)了對投資者尤其是中小投資者合法權(quán)益的保護，補充完善了相應(yīng)的制度。

　　3.完善上市公司治理和監(jiān)管。

　　4.促進證券公司的規(guī)范和發(fā)展。

　　5.完善證券發(fā)行、上市制度。

　　六、融資融券業(yè)務(wù)

　　融資融券業(yè)務(wù)是指向客戶出借資金供其買入上市證券或者出借上市證券供其賣出，并收取擔(dān)保物的經(jīng)營活動。融資融券交易包括券商對投資者的融資、融券和金融機構(gòu)對券商的融資、融券四種形式。

　　融資融券業(yè)務(wù)的積極影響主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

　　1.作為一種新的交易工具，融資融券業(yè)務(wù)特別是融券的推出將在我國證券市場形成做空機制，改變目前證券市場只能做多不能做空的單邊市現(xiàn)狀。

　　2.融資融券業(yè)務(wù)將增加資金和證券的供給，增強證券市場的流動性和連續(xù)性，活躍交易，大大提高證券市場的效率。

　　3.融資融券業(yè)務(wù)的推出將連通資本市場和貨幣市場，有利于促進資本市場和貨幣市場之間資源的合理有效配置，增加資本市場資金供給。

　　4.融券的推出有利于投資者利用衍生工具的交易進行避險和套利，進而提高市場效率。

　　5.融資融券有利于提高監(jiān)管的有效性。融資融券也有一定的風(fēng)險，主要表現(xiàn)在以下方面：

　　1.融資融券業(yè)務(wù)對標(biāo)的證券具有助漲助跌的作用。

　　2.融資融券業(yè)務(wù)的推出使得證券交易更容易被操縱。

　　3.融資融券業(yè)務(wù)可能會對金融體系的穩(wěn)定性帶來一定威脅。

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